¿Cuál es la mejor estrategia de inversión? ¿La activa o la pasiva? Lo cierto es que un 38 por ciento de las acciones de oferta pública en Estados Unidos están en manos de agentes de inversión que siguen estrategias pasivas. Ahora la pregunta es si estas estrategias pudieran afectar el funcionamiento del mercado accionario.
La popularización de los fondos de inversión que tienen como estrategia construir carteras de acciones que siguen exactamente la composición de índices bursátiles populares, como el Dow Jones Industrial o el S&P 500, ha inspirado grandes discusiones entre los actores del mundo de las inversiones institucionales en la última década.
La respuesta a la pregunta de cuál estrategia de inversión es mejor —la activa, que implica seleccionar un grupo de acciones con base en expectativas sobre su rendimiento, o la pasiva, que se limita a copiar índices bursátiles— define cómo se repartirá una buena porción de los negocios creados por las comisiones de administración de carteras tanto de personas naturales como institucionales. Las estrategias pasivas ofrecen rendimientos muy similares a los del mercado accionario, con comisiones de administración muy bajas; mientras que las activas ofrecen retornos extraordinarios que deberían justificar los mayores costos de manejo.
La historia reciente del mercado bursátil estadounidense pone en tela de juicio la efectividad de muchas variantes de las estrategias activas. Sus defensores alegan que el bajo desempeño de los últimos años es coyuntural, y que promover la inversión masiva en estrategias pasivas producirá inestabilidad de largo plazo en el mercado accionario.
¿De dónde podría venir tal inestabilidad? Al menos de dos fuentes: 1) los fondos pasivos no venden las acciones que forman parte del índice que imitan, a menos que este cambie, por lo que los inversionistas insatisfechos no pueden mostrar su desencanto vendiendo la acción que no cumple sus expectativas, lo cual va en contra de la eficiencia de los mercados financieros; y 2) los representantes de los fondos pasivos, que votan en representación de sus clientes, pueden alinearse privadamente con los gerentes de las compañías en las que invierten y sacar provecho por encima del interés de sus clientes.
En los últimos años se ha producido mucho conocimiento sobre el impacto de las inversiones pasivas en el mercado accionario estadounidense. Pero aún no se han encontrado respuestas concluyentes sobre las diferentes aristas de este tema.
Los experimentos diseñados para ver el impacto de las inversiones pasivas requieren conocer el porcentaje del capital accionario estadounidense invertido que sigue esta estrategia de inversión y los custodios de tales inversiones. Aunque parezca mentira, tal número no se conoce con exactitud.
Hasta hace muy poco se pensaba que el universo de la inversión pasiva estaba constituido por fondos mutuales y ETF indizados, que manejaban 16 por ciento del mercado accionario estadounidense para finales del 2021. Hoy se reconocen otros vehículos de inversión, como son los fondos de coberturas, los planes de pensiones o carteras de clientes institucionales manejados por la banca de inversión, sobre los cuales no hay registros públicos, que también siguen la estrategia pasiva.
En agosto de 2022 los profesores A. Chinco y M. Sammon publicaron en la Red de Investigación en Ciencias Sociales (SSRN) un trabajo titulado «La participación de los fondos pasivos es el doble de lo que usted piensa», en el cual afirman que al menos el 37,8 por ciento de las acciones de oferta pública en Estados Unidos están en manos de agentes de inversión que siguen estrategias pasivas. Chinco y Sammon llegaron a esa cifra tras analizar datos sobre los picos de negociación causados por el reajuste regular de grandes índices como S&P 500, Russell 1000 y Russell 2000.
Cuando se agrega o se elimina una empresa de un índice, la mayoría de los inversionistas que replican índices reequilibran inmediatamente sus posiciones antes del cierre de operaciones del día en que el cambio entra en vigencia. A partir del impulso de la negociación en los días regulares de «reconstitución» de índices, los autores calcularon la cantidad total de dinero colocado en estrategias pasivas.
Este cálculo no es perfecto, pero ayuda a dimensionar el tamaño del segmento de mercado de las estrategias pasivas. Además, obliga a preguntar sobre la validez de las investigaciones hechas con datos que incluían solamente el dinero colocado en fondos mutuales y ETF indizados.
Las instituciones que siguen estrategias activas presionan a los organismos reguladores para que pongan atención sobre el poder de los grandes fondos indizados. Reconocer que la industria de la estrategia pasiva abarca mucho más que los vehículos de oferta pública no es un hecho trivial al momento de formular políticas públicas.
Conocer la dimensión de un fenómeno económico es el primer paso para entenderlo y eventualmente regularlo. Las pruebas mostrarán si las estrategias pasivas pudieran ser o no un problema para el buen funcionamiento del mercado accionario. Chinco y Sammon han hecho un importante aporte a una discusión que apenas comienza.
Carlos Jaramillo, director académico del IESA.
Este artículo se publica en alianza con Arca Análisis Económico.
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