Los riesgos del apalancamiento financiero: el caso de las permutas de retorno total

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Imagen de mohamed Hassan en Pixabay

Las permutas de retorno total son productos derivados usados por inversionistas institucionales para apostar al alza de acciones de oferta pública. Las regulaciones no permiten calibrar con precisión en qué medida estos instrumentos potencian el riesgo de las instituciones financieras.

Carlos Jaramillo / 8 de abril de 2021


 

La prensa financiera de las dos últimas semanas de marzo de 2021 estuvo saturada, por decir lo menos, de crónicas sobre cómo Archegos, un fondo de inversión familiar dirigido por el inversionista Bill Hwang, puso en entredicho las prácticas de gerencia de riesgo de seis emblemáticos bancos internacionales: Credit Suisse, Deutsche Bank, Goldman Sachs, Morgan Stanley, Nomura y Wells Fargo. La operación financiera que produjo a estas instituciones pérdidas de seis millardos de dólares se conoce como permuta de retorno total (TRS, por sus siglas en inglés).

En una TRS un banco compra lotes de acciones de oferta pública por cuenta de un inversionista institucional, y las mantiene en su balance. Por ello, a los ojos de terceros, esos títulos financieros son propiedad del banco que los adquirió. El inversionista institucional pone en garantía, con la institución financiera, una fracción del monto total de la operación de compra de acciones y le paga intereses por el préstamo implícito en la transacción y otras comisiones inherentes a la estructura contractual de la TRS.

¿Por qué el inversionista institucional querría ocultar su identidad? Porque en algunos casos es la forma de comenzar a acumular posiciones accionarias relevantes en una empresa, sin tener la obligación de notificarlo a los gerentes que la administran ni a las autoridades reguladoras.

Como se recordará, Hermes, la firma de lujo francesa, demandó a su homóloga LVMH en 2013 por usar este mecanismo para hacerse de un bloque accionario con intenciones de entrar a su junta directiva, como paso inicial de una posible compra hostil. LVMH pagó al organismo regulador multas y años después vendió su participación accionaria.

Archegos no tenía interés en adquirir posiciones de control en las diez compañías incluidas en la TRS. Pero sí ocultar el hecho de que detrás de estas operaciones estaba Hwang, alguien vetado en los mercados financieros internacionales, pues fue condenado en la década pasada por especular en acciones de bancos chinos con el uso de información preferencial.

En una TRS el inversionista institucional recibe, al finalizar el contrato, los beneficios (o las pérdidas) del alza (o baja) del precio de las acciones y cualquier dividendo pagado por las empresas emisoras de estos títulos valores, una vez cancelado el préstamo otorgado por el banco para comprar una buena parte del bloque accionario.

¿Qué pasa si durante la vigencia del contrato cae el precio de las acciones? El inversionista institucional debe colocar más dinero para cubrir la pérdida no realizada, o de lo contrario la institución creadora de la TRS liquida los títulos valores para cubrir cualquier pérdida creada por esta operación.

Eso fue lo que sucedió en el caso de Archegos, con el agravante de que no era un contrato con una institución, sino con una decena de ellas, y todas se enteraron de la presencia de las otras cuando el fondo familiar no pudo inyectar dinero fresco para cubrir las pérdidas. Como sucede siempre en este tipo de eventos, las debilidades del sistema financiero quedaron expuestas. Los bancos promueven el uso de TRS porque los contabilizan como préstamos colateralizados y no como derivados, que es lo que realmente son, por lo que el capital requerido para apoyar este tipo de transacciones es menor y la rentabilidad obtenida es mayor.

Al ser las TRS contratos privados se reduce el requisito de información de los reguladores financieros. La información que se reporta a estos reguladores es consolidada, por lo que la exposición del sistema financiero a organizaciones como Archegos se oculta entre los grandes números.

La evidencia anecdótica sugiere que hubo un gran cabildeo de los ejecutivos bancarios para que sus departamentos de control de riesgo obviaran los antecedentes de Hwang. Mientras no haya propósito de enmienda, estas situaciones se repetirán una y otra vez.


Carlos Jaramillo, director académico del IESA.

Este artículo ha sido publicado en alianza con Arca Análisis Económico.

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