Una excesiva volatilidad en el mercado de «treasuries»

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Foto de Karolina Grabowska / Pexels

Cuando unos inversionistas institucionales no regulados comienzan a participar en ciertos mercados financieros antes exclusivos de bancos comerciales y de inversión, ocurren distorsiones en los mecanismos de fijación de precios. Si las discrepancias de precios se amplían, es probable que aumenten los costos de financiamiento. Pero probabilidad no es certeza.


 

¿Qué sucede cuando unos inversionistas institucionales no regulados comienzan a participar de manera importante en mercados financieros que hasta ahora eran coto exclusivo de los bancos comerciales y de inversión? Ocurren distorsiones en los mecanismos de fijación de precios de los instrumentos transados que son vistas con preocupación por los organismos reguladores.

Este es el caso de la participación de los fondos de cobertura (hedge funds) en el mercado de papeles del Tesoro estadounidense mediante estrategias del tipo the basis trade (TBT). TBT es un arbitraje financiero que surge cuando existe una discrepancia de precios de un mismo bien en dos mercados diferentes. Quienes ejecutan estas estrategias esperan obtener beneficios al minimizar su inversión y el riesgo asociado a la transacción.

En el caso particular de los títulos del Tesoro, la discrepancia se produce entre los precios de contado y los de contratos a futuro escritos sobre ellos. Los especuladores, para aprovecharse de esta situación, toman posiciones en corto en el mercado de futuros y compran los activos subyacentes (títulos de Tesorería) en el mercado de contado.

Los que en un principio fueron modestos arbitrajes se han vuelto muy populares entre los fondos de cobertura, al punto de que estos fondos aglutinan el mayor volumen de las posiciones en corto sobre títulos del Tesoro a plazos de dos, cinco y diez años. En las últimas semanas se han emitido contratos con valor nocional del orden de 660.000 millones de dólares, según reporta la Comisión de Comercio de Futuros de Productos Básicos, de Estados Unidos (CFTC, por su sigla en inglés).

Para obtener rendimientos mayores, los fondos de cobertura se apalancan en el mercado a futuro de treasuries: se endeudan por montos cercanos al ciento por ciento. Pero, ¿qué sucedería si las estrategias TBT no funcionaran tal como lo planean quienes usan estas estrategias de arbitraje? Los fondos de cobertura tendrían que deshacer la posición especulativa comprando los contratos a futuro y vendiendo masivamente los bonos en operaciones de contado.

Indudablemente, los fondos de cobertura, con sus estrategias TBT, imprimen volatilidad al mercado de títulos del Tesoro a corto plazo. Pero no son los únicos actores responsables de las súbitas fluctuaciones de precios.

La Comisión de Bolsa y Valores estadounidense (SEC, en inglés) planea atender el problema y obligar a los fondos de cobertura a someterse a las mismas regulaciones de las instituciones financieras. Por lo tanto, se les requeriría registrarse como intermediarios en el mercado de papeles del Tesoro.

Cualquier medida que propone extender la cobertura regulatoria a nuevos actores produce incomodidad a quienes pueden verse afectados. ¿Por qué, en lugar de imponer tal requisito a los fondos de cobertura, no se somete a los bancos (a través de los cuales transan los fondos) a un mayor escrutinio?

Los reguladores tienen otras opciones. Podrían reducir el apalancamiento al que tienen acceso los fondos de cobertura o supervisar solamente a los grandes fondos de cobertura, que toman grandes posiciones especulativas, sin obligarlos a registrarse como intermediarios en el mercado de papeles de Tesorería. La excesiva volatilidad en este mercado de renta fija ocasiona inestabilidad financiera al sistema como un todo.

La creciente participación de los fondos de cobertura en procesos de intermediación financiera —que hasta un pasado muy reciente era un ámbito exclusivo de la banca comercial—, es la consecuencia de la implantación del marco regulatorio que entró en vigencia en Estados Unidos luego de la gran crisis financiera de 2008-2009. Las nuevas regulaciones redujeron la capacidad de los bancos para poseer carteras propias de inversión en títulos valores (proprietary trading).

Hay una pregunta que la SEC debe responder: ¿qué pasaría con la discrepancia de precios entre las operaciones de contado y de futuro del mercado de treasuries si las TBT se redujeran?

Si las discrepancias de precios entre ambos mercados se amplían, es probable que aumenten los costos de financiamiento del gobierno federal estadounidense, pero probabilidad no es certeza. Por lo tanto, para regular con eficiencia, a la SEC no le queda más remedio que descifrar el acertijo de las complejas relaciones entre los fondos de cobertura y los bancos comerciales que les brindan servicios al ejecutar estrategias TBT.


Carlos Jaramillo, director académico del IESA.

Este artículo se publica en alianza con Arca Análisis Económico.

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