El Departamento del Tesoro de Estados Unidos, durante el gobierno de Biden, comenzó a modificar la composición de la deuda pública con un mayor uso de emisiones a corto plazo. Japón, con un endeudamiento público de los doscientos cincuenta por ciento del PIB, está considerando aplicar esta estrategia para reducir el costo del servicio de su deuda.
El aumento de las tasas de interés a largo plazo en los países desarrollados preocupa a sus ministerios de finanzas. Tal aumento no solo encarece el servicio de la creciente deuda (pública y privada), sino también pone en riesgo el crecimiento económico.
Dada la renuencia de los bancos centrales a reanudar los programas de inyección de liquidez vía compra de bonos, tan extendidos en la década pasada, los ministerios de finanzas han tenido que evaluar nuevas maneras de gestionar la emisión de deuda pública. El Departamento del Tesoro de Estados Unidos, durante el gobierno de Joe Biden, comenzó a modificar la composición de la emisión de deuda pública con un mayor uso de emisiones a corto plazo para reducir sus costos de mantenimiento.
Esta estrategia fue bautizada por los economistas Stephen Miran y Nouriel Roubini con el nombre de «emisión activista del Tesoro» (ATI, por su sigla en inglés). La ATI es una variante de la llamada «Operación Twist» en la que, tras la crisis financiera, la Reserva Federal bajó las tasas de interés a largo plazo mediante operaciones de compra de bonos acompañadas de ventas simultáneas de títulos del Tesoro a corto plazo. Esta vez, en lugar de ello, el Tesoro redujo la emisión de deuda a largo plazo vendiendo menos títulos.
Según los especialistas, cuando un gobierno inicia la ATI («emisión activista del Tesoro») el riesgo de que los siguientes gobiernos se vuelvan adictos a ella es muy grande.
Miran y Roubini criticaron la ATI como una forma de intromisión de las autoridades fiscales —es decir, el Tesoro estadounidense— en la política monetaria. Tal crítica fue compartida por muchos formadores de opinión del Partido Republicano. Sin embargo, esta estrategia no se está eliminando gradualmente, como mucha gente suponía que haría un Departamento del Tesoro bajo el gobierno de Trump.
¿Por qué se mantiene? Porque su eliminación gradual aumentaría drásticamente las tasas de interés a largo plazo. De hecho, el secretario del Tesoro, Scott Bessent, ha planteado la posibilidad de continuar con la ATI como una variante más decidida de la expansión cuantitativa (QE); en este caso, promovida por el Tesoro y no por la FED como en el pasado. Tales intervenciones se ejecutarían para evitar un aumento excesivo de las tasas de interés.
Estados Unidos no está solo en la aplicación de la ATI. Japón, que presenta un endeudamiento público del orden de los doscientos cincuenta por ciento del PIB, está considerando aplicar esta estrategia para tratar de minimizar el costo del servicio de su deuda pública.
Las prácticas del Departamento del Tesoro se vuelven un referente para los países donde los bancos centrales no cuentan con mecanismos equivalentes a la expansión cuantitativa.
Miran y Roubini deben sentirse ratificados, al constatar su predicción de que —cuando un gobierno inicia la ATI— el riesgo de que los siguientes gobiernos se vuelvan adictos a ella es muy grande. Además, intervienen de manera continua en áreas que son dominio de los bancos centrales.
Las prácticas del Departamento del Tesoro se vuelven un referente para los países donde los bancos centrales no cuentan con mecanismos equivalentes a la QE para intervenir cuando las tasas de interés de sus deudas soberanas suben muy rápidamente, sin responder verdaderamente a los fundamentos del mercado. El Banco Central Europeo sí tiene mecanismos equivalentes a la QE dentro de su menú de herramientas de intervención, por ello no surge la tentación de que los ministerios de finanzas de los países miembros emprendan tal iniciativa. No existe tal cosa como el Ministerio de Finanzas de la Eurozona que pudiera jugar con el perfil de deuda de la región si fuera el caso. El Reino Unido, en cambio, es un candidato más probable, dada su precaria situación fiscal.
El aumento de las tasas de interés de los bonos soberanos de países como Estados Unidos, Japón y el Reino Unido refleja una reducción del apetito de los inversionistas institucionales por los bonos soberanos de largo plazo. Su causa es el temor a un incremento del endeudamiento público que deteriore el valor de sus carteras de inversión, porque los precios de los bonos se mueven en el sentido inverso al de las tasas de interés.
En este contexto de incertidumbre, y no habiendo sustitutos abundantes a los títulos soberanos de países como Estados Unidos y Japón, los inversionistas institucionales se moverán hacia la parte corta de la curva de vencimiento (papeles de corto plazo), lo cual creará baches de liquidez de los títulos de largo plazo. Al final debería esperarse un aumento de la volatilidad de precios en los mercados de renta fija, que afecta a la economía mundial en su conjunto.
Carlos Jaramillo, vicepresidente ejecutivo del IESA.
Este artículo se publica en alianza con Arca Análisis Económico.
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