El presidente de la Comisión Nacional de Valores de Estados Unidos anunció la intención de adoptar medidas para proteger a los pequeños inversionistas cuando transan en el mercado accionario. Propone aumentar el número de transacciones canalizadas por las bolsas de valores, para reforzar los mecanismos de revelación de precios.
En la actualidad existen dos canales por los cuales las casas de bolsa pueden ejecutar las órdenes de sus clientes: las bolsas de valores (como Nasdaq y NYSE), y los llamados «mercados opacos» (dark pools). En un mercado opaco participa solamente un grupo de inversionistas institucionales que quieren comprar o vender grandes bloques accionarios, sin afectar los precios de tales títulos en las operaciones de mercado abierto. A finales de 2021, existían 64 instituciones registradas bajo esta figura y controlaban el cuarenta por ciento de las transacciones diarias de compraventa de acciones en Estados Unidos.
Aunque los mercados opacos proveen liquidez, no son bien vistos por muchos actores del mercado. Tales transacciones, dado que no todos las conocen en tiempo real, contienen información que da ventajas a especuladores institucionales que toman posiciones de corto plazo, y para quienes identificar tendencias es un componente importante de su modelo de negocio.
¿Qué tienen que ver los pequeños inversionistas con esta historia? Mucho, pues las casas de bolsa por las que operan acumulan en grandes bloques las órdenes de sus clientes y las canalizan en un mercado opaco que les paga una comisión por estos flujos de transacciones.
Las casas de bolsa ganan más dinero en la medida en que manejan mayor volumen de operaciones, a tal punto que en los últimos años se han abocado a conseguir la mayor cantidad de clientes posibles, a los que les ofrecen la posibilidad de transar sin pagar comisiones. Este es un importante cambio de paradigma comercial.
El pasado miércoles 8 de junio, el presidente de la Comisión Nacional de Valores de Estados Unidos, Gary Gensler, anunció la intención de adoptar un conjunto de medidas que apuntan a proteger a los pequeños inversionistas cuando transan en el mercado accionario de ese país. Las propuestas de Gensler apuntan en conjunto a aumentar el número de transacciones canalizadas por las bolsas de valores, para reforzar los mecanismos de revelación de precios. Una fuente natural de revelación de información son las operaciones de compraventa de títulos valores, que los mercados opacos reportan de manera consolidada y con algún retraso.
La primera propuesta consiste en estandarizar en todos los mercados bursátiles los llamados saltos mínimos (tick size). Esta expresión define la variación mínima que puede sufrir el precio de un título valor. Al hacerlos más pequeños e iguales, tanto en las bolsas como en los mercados opacos, se elimina la ventaja comparativa de estos últimos que hoy utilizan saltos menores.
La segunda propuesta es mejorar el precio que reciben los inversionistas. Existe una diferencia entre el precio al que los intermediarios compran y venden un título valor, que recibe el nombre de margen (spread). Esta diferencia se calcula en la actualidad para bloques de cien títulos, lo que deja por fuera las transacciones que no se hacen en múltiplos de cien. Al incorporar la diversidad de transacciones se consiguen precios de compra y venta más competitivos.
La tercera propuesta es reforzar la «regla de la mejor ejecución» y extender su aplicación a los intermediarios de mercado que no tienen hoy la obligación de cumplirla. Esta regla obliga a las casas de bolsa a mostrar que en cualquier transacción el cliente recibió el mejor precio disponible en su momento.
Las propuestas cuarta y quinta están muy relacionadas. Requieren que los intermediarios compitan por las órdenes individuales de los pequeños inversionistas mediante una subasta, en lugar de hacerlo por bloques, y se revisen las condiciones del pago que las casas de bolsa reciben al direccionar los flujos de órdenes a los mercados opacos y otros entes similares.
Se espera que la competencia por los flujos de órdenes de los pequeños inversionistas mejore la calidad de la ejecución de las órdenes que colocan estos agentes económicos. En el caso de los pagos por flujos de órdenes canalizados, el regulador considera que estos son una fuente natural de conflictos de intereses, pero no tiene suficiente información para probar cuánta distorsión ocasionan.
Durante los próximos meses sucederá un proceso de consulta, en el cual los intermediarios no bursátiles tratarán de vender el argumento de que la industria verá deteriorado su margen de rentabilidad, debido a los costos y los gastos que traerán consigo algunas de las medidas. Una reducción en los pagos por flujos de órdenes, o su eliminación total, obligaría a muchos intermediarios a volver a cobrar a sus clientes por las comisiones de compra y venta de acciones, aunque algunos intermediarios ofrecen servicios sin comisiones y no reciben ingresos por flujos de órdenes. Por ello el regulador sostiene que es posible encontrar modelos de negocios rentables en entornos más competitivos, donde los pequeños inversionistas reciban un trato equitativo.
En el sistema de compra de flujos de órdenes los mercados opacos reciben por igual operaciones sobre títulos valores con diferentes grados de liquidez. En el caso de las subastas, las transacciones sobre los títulos menos líquidos serán ejecutadas en peores términos.
Como en todo cambio de regulación la gran pregunta es si los beneficios para los pequeños inversionistas exceden los costos en que incurren los intermediarios financieros. En pocas palabras, ¿cuánto vale fortalecer los mecanismos de revelación de precios?
Carlos Jaramillo, director académico del IESA.
Este artículo ha sido publicado en alianza con Arca Análisis Económico.
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