Los crecientes rendimientos de los bonos crean competencia a las acciones y elevan los costos del endeudamiento de las empresas, lo que debería deprimir los precios de las acciones. Llega un momento en que el aumento de los costos de endeudamiento público activa un escrutinio más exigente de los inversionistas institucionales conocidos como justicieros de los bonos.
El aumento de los rendimientos de los bonos el pasado mayo alarmó a los mercados financieros. El rendimiento del bono del Tesoro estadounidense a treinta años alcanzó el 5,20 por ciento el 19 de mayo, el más alto desde mediados de 2007, justo antes de la crisis financiera de 2008-2009. El rendimiento del bono a diez años superó el 4,68 por ciento ese mismo día antes de retroceder, pero se mantiene por encima del 4,50 por ciento.
La tendencia es global. Los rendimientos de los bonos de los Gobiernos británico, alemán y japonés también han subido, en paralelo con el aumento de los precios del petróleo, desde que comenzó la guerra con Irán a finales de febrero. Pero estos son solo los movimientos más recientes de un aumento sostenido de los rendimientos de los instrumentos de renta fija que comenzó en el año 2020, durante el peor momento de la pandemia.
Lo paradójico en este momento es que coexiste un mercado accionario al alza con un mercado de renta fija a la baja. Los mayores rendimientos de los bonos crean competencia a las acciones y elevan los costos del endeudamiento de las empresas, lo que en principio también debería deprimir los precios de las acciones. Pero los principales índices bursátiles se encuentran apenas por debajo de sus máximos históricos, lo que refleja el entusiasmo de los inversionistas por las empresas de inteligencia artificial (IA), y podrían alcanzar su cenit a medida que algunos de los mayores desarrolladores de IA se preparan para salir a bolsa.
Dos razones explican el alza de los rendimientos de los bonos en el último quinquenio. La primera es que los Gobiernos de muchos países recurrieron a un endeudamiento masivo de emergencia para contrarrestar el impacto económico de la pandemia. Desde entonces no ha ocurrido una reducción significativa del déficit creado. La segunda es que la inflación se ha mantenido más alta y volátil que en los años anteriores al covid.
La tendencia es global. Los rendimientos de los bonos de los Gobiernos británico, alemán y japonés también han subido, en paralelo con el aumento de los precios del petróleo.
La deuda federal total de Estados Unidos superó el 100 por ciento del PIB en el primer trimestre de este año: se acercó al récord del 106 por ciento alcanzado tras la Segunda Guerra Mundial. La Oficina de Presupuesto del Congreso (CBO, por sus siglas en inglés) calcula el déficit presupuestario en el 5,8 por ciento del PIB para 2026. Más importante aún es su trayectoria futura: según la CBO, promediará el 6,1 por ciento del PIB anual durante toda la década hasta 2036, cifra muy superior al promedio del 3,8 por ciento de los últimos cincuenta años.
Un entorno geopolítico complejo está impulsando el gasto militar. Esto implica que muchos países podrían verse obligados a emitir aún más deuda y que los tenedores de bonos exigirán rendimientos aún mayores. El Gobierno de Trump aspira a lograr un aumento del 44 por ciento en el gasto militar para el año fiscal 2027, hasta alcanzar la cifra récord de 1,5 billones de dólares. Otros países, en particular los aliados europeos de Estados Unidos y Canadá, aumentaron su gasto militar en más de un 20 por ciento en 2025 y se comprometieron a incrementar el gasto militar y el relacionado con la seguridad hasta el 5 por ciento del PIB para 2035.
Con el aumento del endeudamiento de los Gobiernos centrales viene también un aumento del servicio de la deuda. Los gastos por intereses en Estados Unidos superan el billón de dólares anuales: sobrepasan —por ahora— el gasto militar.
La inflación en los países desarrollados ha disminuido desde los máximos alcanzados en 2022, pero sigue siendo elevada y volátil. En consecuencia, los bancos centrales se han visto obligados a aprobar aumentos más frecuentes y significativos de las tasas de interés a corto plazo para contener las expectativas de inflación futura.
Los mercados a futuro de las tasas de interés estadounidenses asignan una probabilidad del 70 por ciento a que la Reserva Federal (Fed) haga un ajuste al alza del orden de 25 puntos básicos para diciembre de 2026. Hasta hace pocas semanas, había expectativas de dos recortes de 25 puntos básicos cada uno para finales de este año. Se espera que el Banco Central Europeo y sus homólogos de Japón y el Reino Unido hagan lo mismo en junio de 2026.
El aumento de los rendimientos de la deuda soberana en el mundo ha complicado la gestión de deuda del Gobierno federal estadounidense. Ya Estados Unidos no es el único destino posible para los excedentes de efectivo y sus instrumentos de renta fija deben competir con los de otros Gobiernos soberanos, por sus propios méritos, en un mundo de elevados déficits públicos e inflación creciente.
El aumento continuo de los costos de endeudamiento público activa un escrutinio más fuerte de los inversionistas institucionales conocidos en el argot financiero como «justicieros de los bonos» (bond vigilantes).
El Tesoro estadounidense ha intentado limitar el costo de su endeudamiento con el cambio de la composición de los vencimientos de su deuda para favorecer los instrumentos de corto plazo que tienen rendimientos menores. Si bien esto permite lograr un ahorro, expone al Tesoro a quedar más expuesto al alza de tasas de interés si la Fed decide hacerlo.
A corto plazo, la rentabilidad de los bonos seguirá dependiendo de cómo evolucione el conflicto con Irán y, en particular, de la reapertura del estrecho de Ormuz. Dada la proximidad de las elecciones de mitad de mandato en Estados Unidos y la importancia del precio de la gasolina para los votantes, los mercados ya han descontado que la crisis petrolera se resolverá. Pero este escenario no soluciona la presión inflacionaria del sector de los servicios, que continuará empujando al alza los rendimientos de los papeles del Tesoro.
A largo plazo, el exceso de deuda persistirá en los mercados desarrollados. Hay pocas probabilidades de que los Gobiernos logren controlarla mientras se endeuden para financiar el gasto público y aumentar el gasto militar. Además, el auge del gasto en inteligencia artificial incrementará el endeudamiento empresarial.
Las expectativas de crecientes rendimientos de los papeles soberanos no se disiparán con facilidad. Bank of America reporta que el 62 por ciento de sus clientes empresariales encuestados recientemente calculan que el bono del Tesoro a treinta años rentará por encima del 6 por ciento en los próximos doce meses, un instrumento que rinde actualmente algo más del 5 por ciento. Un repunte de esta magnitud provocará, casi con toda seguridad, una caída en picada de los precios de las acciones, lo que podría inducir un repunte de los precios de los bonos que actuarían como activos refugio.
Un entorno geopolítico complejo está impulsando el gasto militar. Esto implica que muchos países podrían verse obligados a emitir aún más deuda y que los tenedores de bonos exigirán rendimientos aún mayores.
Llega un momento en que el aumento continuo de los costos de endeudamiento público activa un escrutinio más fuerte de los inversionistas institucionales conocidos en el argot financiero como «justicieros de los bonos» (bond vigilantes). Cuando estos actores perciben que el endeudamiento público se vuelve insostenible, castigan a los Gobiernos con la venta masiva de bonos, lo que provoca una caída de sus precios y un aumento brusco de las tasas de interés que encarece el costo de financiación del país.
La gran pregunta que comienza a resonar en los mercados financieros es si finalmente se están dando las condiciones para que los justicieros de los bonos entren al mercado estadounidense tal como lo hicieron en el año 2022 en el Reino Unido cuando, en plena crisis presupuestaria, lograron la renuncia de la primera ministra Liz Truss. El aspecto más inquietante de una crisis o desplome de la deuda soberana es que no existe un detonante preciso, pues consiste en gran medida en un juego de confianza de los inversionistas.
Nadie sabe con certeza cuándo se activará el detonante, pero de seguir el crecimiento poco controlado del endeudamiento público en algún momento sucederá. Por ahora, los mercados bursátiles se muestran inusualmente resistentes al aumento de los rendimientos de los bonos. Se observa cierta tensión en los precios de las acciones de empresas que no forman parte del circuito de IA, pero no hay signos evidentes de deterioro del mundo bursátil.
Todavía existe la posibilidad de que se alcance la paz en Irán, que el suministro energético se normalice de inmediato, que la inflación disminuya, que no sea necesario recurrir a endeudamientos adicionales y que los míticos defensores de los bonos se queden en su guarida. Esto podría suceder y los precios de los bonos subirían, lo que reduciría los retornos requeridos por los inversionistas institucionales. La crisis de la deuda soberana se aplazaría hasta una nueva oportunidad en que se alineen las estrellas del endeudamiento excesivo y la irresponsabilidad fiscal.
Carlos Jaramillo, vicepresidente ejecutivo del IESA
Este artículo se publica en alianza con Arca Análisis Económico.
Suscríbase aquí al boletín de novedades (gratuito) de Debates IESA.
