El nuevo presidente de la SEC enfrenta un asunto muy delicado: evaluar la pertinencia de permitir que los bancos de inversión reciban comisiones de intermediarios bursátiles para colocar las operaciones de compra y venta de valores de sus clientes (lo cual permite transar acciones sin que los clientes finales paguen comisiones). La gran pregunta para la SEC es si los beneficios de este nuevo modelo de negocio superan los costos asociados a un claro conflicto de intereses.
Carlos Jaramillo / 9 de septiembre de 2021
En los últimos años, los costos de comprar y vender acciones en Estados Unidos se han reducido hasta llegar al punto en que es posible comprar y vender acciones sin pagar comisiones bursátiles. El principal atractivo del modelo de negocio de Robinhood —la institución financiera favorita de los pequeños inversionistas durante la pandemia— consiste en ejecutar transacciones bursátiles sin costo.
Este fenómeno es posible porque los bancos de inversión ganan dinero al dirigir las transacciones de sus clientes hacia intermediarios que les pagan comisiones por los volúmenes de operaciones que les asignan. Esta práctica comercial no goza de aceptación universal. De hecho, en el Reino Unido, Australia y Canadá está claramente prohibida.
No es de extrañar, entonces, que Gary Gensler, el nuevo presidente de la Comisión Nacional de Valores de Estados Unidos (SEC, por sus siglas en inglés) haya comenzado su gestión poniendo sobre la mesa las implicaciones de tal arreglo comercial para los distintos actores de los mercados financieros. En opinión de Gensler, el pago de estas comisiones tiene implícito un conflicto de intereses, porque quienes reciben los flujos de órdenes de compra y venta (market makers) no solo ganan un pequeño margen de intermediación, sino que también extraen, con esos flujos de órdenes y antes que otros actores, información sobre la oferta y la demanda de títulos valores que se está consolidando en el momento. Saber que ocurre con anticipación proporciona una ventaja para los actores que tienen tal privilegio.
Los funcionarios de la SEC no han encontrado pruebas de que esta práctica cause algún daño a los inversionistas. Pero consideran necesario emitir algunas normas para garantizar la transparencia, pues esta beneficia la competencia y, en última instancia, la eficiencia de los mercados.
En la actualidad un poco menos de la mitad de la compra-venta de acciones se canaliza por las bolsas de valores. El resto fluye por otros intermediarios privados conocidos como dark pools. Este arreglo institucional reduce la transparencia: cuando una transacción puede procesarse por distintos canales se abre la posibilidad de que ocurran abusos.
La canalización de transacciones a cambio de comisiones debe ser parte de un sistema global que permita hacer un mejor seguimiento de las transacciones. Los clientes tienen derecho a conocer los detalles de la fijación de las comisiones o, al menos, una idea general de cómo se fijan. Lo que no se paga explícitamente se refleja en los precios de compra y venta obtenidos por los clientes.
Los grandes bancos de inversión, que han estado en el negocio de la intermediación bursátil por años, reciben no más del diez por ciento de sus ingresos por los flujos de órdenes que asignan dentro de la red de market makers bursátiles y extrabursátiles. Los nuevos actores como Robinhood reciben hasta un ochenta por ciento de sus ingresos por este concepto.
El auge de apertura de nuevas cuentas que explotó durante la pandemia atrajo clientes no solo hacia las operaciones con acciones sino también hacia productos derivados vinculados con los títulos de renta variable, así como con criptoactivos. La sensación de los nuevos inversionistas es que las transacciones «gratuitas» han sido un gran paso hacia la democratización del mercado de capitales en Estados Unidos.
Los «ortodoxos» habrían preferido que tal apertura hubiese ocurrido en un contexto donde los nuevos clientes hubieran recibido mayor formación sobre las características de los productos que se han popularizado. Pero las cosas ocurrieron como ocurrieron y ese segmento de clientes llegó para quedarse.
Es muy posible que una porción importante de estos nuevos actores termine por adquirir mayor cultura financiera, lo que debería reflejarse en mejores decisiones sobre asuntos de largo plazo como el financiamiento del retiro y de la educación de la siguiente generación. Para el gobierno de Biden es impagable el costo político de prohibir las comisiones por la canalización de transacciones bursátiles, dada la creciente participación del público de detal en los mercados financieros. Pero el costo de la opacidad, aunque difícil de medir, puede ser aún mayor.
Carlos Jaramillo, director académico del IESA.
Este artículo ha sido publicado en alianza con Arca Análisis Económico.
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